出品｜公司研究室IPO组

文｜曲奇

撤销A股IPO申请18个月后，老乡鸡终于有了新动作。1月3日，老乡鸡向港交所递交上市申请。

过去18个月，这家在全国拥有1400家门店的快餐龙头，经历了公司内部权力交接。2024年，面对国内快餐行业的价格战，老乡鸡也承受着一定压力。

“金九银十”过后，餐饮消费进入淡季。餐饮行业还有句俗语“神仙难过三四月”，也就是春节过后的三四月份，餐饮企业最为难熬。

在这个冬天里，老乡鸡选择赴港“过冬”等待春天的到来。

1、从A股到港股，二代束小龙接班

从撤销A股IPO，到递表港交所，老乡鸡上市经历了18个月的空档。这期间，老乡鸡内部完成了从“创一代”束从轩到继承人束小龙的权力交接。

2012年，束小龙从美国肯特州立大学毕业后，回国加入老乡鸡工作，为日后接班做准备。

他从餐厅和养鸡场的一线工作做起，逐步晋升至店长、区域负责人、子公司总经理以及集团副董事长。

进入老乡鸡11年后，2023年11月，束小龙接替其父束从轩成为老乡鸡董事长，同时束从轩退任集团所有职务，标志着交接正式完成。

至于股权方面，早在2012年11月就进行了交接。当时，束从轩及妻子张琼将持有的大部分股权转让给了束小龙。

IPO前，束小龙、束文、董雪(束小龙妻子)分别持有老乡鸡70.78%、15.02%、6.22%股权，三人合计持有老乡鸡92.02%股权。

在第一代创业者打开市场、奠定企业发展方向以及完成重要的资源积累后，二代继承人能否理顺内部权力关系、实现创新、带领企业更上一层楼，往往是外界关注的重点。

根据公开资料，在正式接班前，束小龙对老乡鸡的改造更多是在创新层面。比如，束小龙主导了第四代门店和第五代门店的设计。

2015年之前，老乡鸡的后厨没有炒锅，所有菜都是蒸的或煮的，所有原材料都由中央厨房统一配送。

2018年，第五代门店不再只是蒸和煮，而是煎炸炒炖蒸煮等多种烹饪方式兼具，同时打破了原先“点餐-付款-取餐”模式，改为托盘流水线自选，厨师在站台后为顾客现场烹饪。

毫无疑问，束小龙让老乡鸡更加现代化、年轻化、数智化。

然而，摆在束小龙面前的一道难题是，面对快餐行业日益激烈的竞争环境，老乡鸡将如何保持竞争力？

2、快餐打起价格战，老乡鸡净利率下滑

2024年，中高端餐饮面临较大经营压力的时候，平价快餐却在快速扩张，并且生意火爆。

以北京市场为例，南城香、红功夫、超意兴、紫光园、米村拌饭等多家餐饮品牌打起了价格战。

比如，南城香提供3元早餐自助，皮蛋瘦肉粥、南瓜粥、豆浆、豆腐脑、橙汁等不限量供应。顾客额外点一个包子或油条，6元左右就可以解决一顿早饭。

紫光园也打出了“5元吃饱8元吃好”的标语，6块5就可以买一份早餐四件套，包括素煎包子、油饼、豆腐脑、茶叶蛋，另外提供免费的咸菜。

午餐和晚餐虽然不像早餐时段那般低价，但也不遑多让。

比如，红功夫提供“两素+主食”的9元套餐，以及“一荤一素一主食”的14元套餐。南城香在晚餐时段推出了19.9元和39.9元的自助火锅。

南城香、红功夫等品牌用超级性价比吸引顾客，达到拉高流水的目的。

面对同行对手的低价竞争策略，2024年以来老乡鸡多次表达了“不打价格战”或“抵御价格战”的姿态。

然而，这种表达的背后，让老乡鸡已经承受了一定的压力。

根据招股书，2024年前9个月，无论是直营店还是加盟店，老乡鸡顾客的人均消费都为2022年以来最低。

2022年和2023年，直营店人均消费29.7元和27.7元，加盟店人均消费为31.5元和29.3元。2024年前9个月，直营店和加盟店人均消费分别为27.6元和29.2元，2023年同期数据为28.2元和30.0元。

另一组同店数据，可以直观看出老乡鸡的增速显著放缓。

2023年，老乡鸡同店销售额45.7亿元，较2022年增长16.1%。2024年前9个月，老乡鸡同店销售额为37.3亿元，同比增长3.0%。

餐饮品牌固然可以靠门店扩张来维持增长，但想具有较长的生命周期，老店或许更加重要。显然，老乡鸡同店收入增速仅有3.0%的增长并不是一个好信号。

总收入方面，2023年，老乡鸡收入56.5亿元，同比增长24.7%。2024年前9个月，老乡鸡收入46.8亿元，同比增长11.9%，增速也有一定程度的放缓。

净利润方面，2023年，老乡鸡净利润为3.8亿元，同比增长48.2%。2024年前9个月，老乡鸡净利润3.7亿元，同比增长3.3%，净利润率由8.5%降至7.9%。

与收入增速相比，净利润增速的下滑幅度更大，这个信号比较危险。

3、综合毛利率低于同行，终端门店或给上游让利

面对其他快餐品牌的竞争，老乡鸡究竟贵不贵，有没有降价？

长期以来，老乡鸡一直被部分消费者吐槽太贵，甚至在老乡鸡的老家安徽，也有消费者感觉太贵。

结合A股和港股招股书，2019年至2021年，老乡鸡综合毛利率分别为19.02%、17.28%和16.56%。2022年至2024年前三季度，老乡鸡综合毛利率分别为20.3%、23.3%、23.5%。

与之相比，2019年至2021年前三季度，乡村基毛利率分别为57.0%、56.7%、57.6%，显著高于老乡鸡。

消费者觉得贵的老乡鸡，其毛利率在餐饮行业内却相对偏低，问题出在哪了？

餐饮的成本结构主要由三部分构成:原材料、人工和租金。在老乡鸡的成本构成中，三者占比分别约为40%、30%和30%。

根据德邦证券研报，2019年至2021年，老乡鸡仅扣除原材料采购成本的毛利率分别为65.82%、64.90%、63.59%，比乡村基、海底捞还要高出10个百分点左右。

德邦证券认为，一方面是老乡鸡终端售价合理偏高，另一方面是老乡鸡自建核心食材繁育加工，有一定成本控制能力。

2022年至2024年前三季度，老乡鸡仅扣除原材料采购成本的毛利率分别为63.0%、62.3%、60.2%。

整体来看，老乡鸡扣除原材料采购成本的毛利率逐年下滑，采购成本占比逐年提升，且2024年前三季度下滑幅度相对较大。

根据德邦证券研报，2021年老乡鸡诸多子公司中，盈利的只有上游和中游提供养殖、食品加工的两家公司，区域餐饮公司全部亏损。

老乡鸡综合毛利率相比同行明显偏低，一个合理的解释或是:公司把一部分终端门店的利润转让给了位于上游和中游的子公司。

2024年老乡鸡扣除原材料的毛利率下滑幅度较往年偏大，或许是在价格战下，老乡鸡也通过抖音、美团等平台对消费者进行了一定的让利。

比如，在抖音上，老乡鸡的套餐相比在门店正常点单，可以便宜10%左右，最低15.9元就可以买到一份西红柿炒鸡蛋、卤鸡蛋和主食的套餐。

中式快餐一直是红海竞争模式，即便市占率第一的老乡鸡也仅有0.8%的份额。

目前，老乡鸡、乡村基、南城香、老娘舅等品牌，都未能像麦当劳、肯德基等西式快餐那样开遍全国。

如今的餐饮品牌，连锁化、数智化、预制化已有了很大的进步，国内各地区的饮食差异或许才是限制中式快餐全国化的关键。

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